本文提出“1 个基础+2 个驱动力+1 个对冲因素” 的分析框架， 详细地分析了为何能繁母猪一降再降？各项有争议的数据未来走向如何？猪价大概率的运行方向是什么？

“ 1 个基础+2 个驱动力+1 个对冲因素” ，供给缓慢恢复

我们认为能繁母猪下降的主要原因是胎龄结构偏老的基础上，猪价下行以及环保禁养共同刺激下达到的。 我们判断猪肉供给正缓慢恢复，主要原因在于PSY 的**速度和头均出栏重量的提升。当下，能繁母猪仍未反弹，均重恢复到正常水平，散养户的补栏态度仍然偏谨慎，规模企业由于占比较小，还不能包打全国，所以明年整体供应不会大幅上升，我们预计 2018 年均价13.5-14.0 元/kg，**的企业仍能赚取 200-300 元/头的净利润。

1 个基础：胎龄结构偏老是母猪加速淘汰的重要基础

能繁母猪附加值高，一般不轻易淘汰。若猪价较好，则胎龄较高的母猪淘汰延缓；若猪价下跌至极端情况，胎龄适中也有可能淘汰。目前母猪胎龄偏老，是源于 2013 年盈利平台期， 行业认为后市要开始反转，于是大量补母猪，至今我们估计 2013-2014 年的母猪占比仍高达 10%，理应优先淘汰。

驱动力①： 猪价同比下跌是母猪淘汰的传统驱动力

历史上，能繁母猪的淘汰（补栏）力度一般由生猪价格决定，通过梳理历史数据我们发现能繁母猪淘汰量、净淘汰量与生猪价格均呈现负相关关系。 今年猪价同比大幅下跌，刺激了落后产能（尤其成本高的）的退出，并对养殖户补栏产生了心理影响。

驱动力②： 环保禁养持续是母猪淘汰加速的新兴驱动力

我们认为环保是导致 2015 年以来能繁母猪存栏量下跌的主要因素，预计2015-2016 因环保清退的生猪产能达到 5600 万头，也主要在两个方面影响能繁母猪存栏量： 1、禁养区内被动去产能，导致能繁母猪淘汰量增加。 2、养殖户观望情绪浓厚，导致能繁母猪补栏量下降。

1 个对冲因素： PSY ****可以部分弥补能繁母猪的不足

落后产能**淘汰，先进产能基本保留， 带动行业 PSY **提升，预计 2017年年底将达到 19 头，比大家惯性认为的 16-18 要高出不少。 结构上来看，散养户和 500 头以上的规模户各占供给的一半，散养户 PSY 大约 16-18，规模户大约 20-24。